Law and Ledger: Is Cryptocurrency a Security?
Law and Ledger adalah segmen berita yang berfokus pada isu hukum terkait cryptocurrency, dipersembahkan oleh Kelman Law, sebuah firma hukum yang mengkhususkan diri dalam perdagangan aset digital. Artikel ini merupakan Bagian I dari seri multi-artikel kami yang membahas pertanyaan: Apakah cryptocurrency termasuk sekuritas?
Hukum Sekuritas di Amerika Serikat
Hukum sekuritas di Amerika Serikat tidak memiliki undang-undang khusus yang mengatur aset digital. Sebaliknya, SEC (Securities and Exchange Commission) dan pengadilan terus menerapkan doktrin kontrak investasi dari kasus SEC v. W.J. Howey Co.—sebuah kasus Mahkamah Agung tahun 1946 yang melibatkan kebun jeruk, bukan teknologi buku besar terdistribusi. Meskipun tampak tidak relevan, uji Howey tetap menjadi alat analitis utama untuk menentukan apakah penjualan, penerbitan, atau distribusi token memicu hukum sekuritas federal di AS.
Penting untuk dicatat bahwa definisi Howey tentang kontrak investasi hanyalah salah satu dari banyak aset yang memenuhi syarat sebagai sekuritas yang tunduk pada regulasi SEC. SEC telah menjelaskan bahwa token sekuritas—baik itu obligasi token, saham, atau swap berbasis sekuritas—masih dianggap sebagai sekuritas, dan hanya dengan menempatkan aset di blockchain tidak “mengubah sifat aset yang mendasarinya.”
Empat Elemen Uji Howey
Karena pentingnya dalam analisis sekuritas, bagian ini akan membahas empat elemen dari uji Howey, bagaimana SEC dan pengadilan mengadaptasi elemen-elemen tersebut ke dalam ekosistem token, serta mengapa perbedaan antara token dan kontrak investasi kini menjadi salah satu perkembangan terpenting dalam yurisprudensi cryptocurrency.
Pada Agustus 2019, SEC merilis kerangka kerja untuk menganalisis aset digital berdasarkan uji Howey untuk kontrak investasi. Untuk menetapkan adanya kontrak investasi, seseorang harus memenuhi empat elemen:
- Investasi Uang: Menurut pengadilan dan SEC, investasi uang mencakup mata uang fiat, aset digital lainnya, atau apa pun yang memiliki nilai. Karena waktu dan tenaga kerja dianggap memiliki nilai, elemen ini sering kali mudah dipenuhi.
- Perusahaan Bersama: Pengadilan telah mengadopsi beberapa teori terkait perusahaan bersama. Komunalitas horizontal berfokus pada pengumpulan dana dan apakah nasib setiap investor naik dan turun bersama, sedangkan komunalitas vertikal lebih terkait dengan upaya promotor, berfokus pada pertumbuhan jaringan, tokenomics, dan pengembangan yang dikelola oleh kas. Meskipun SEC awalnya menyatakan dalam panduan 2019 bahwa mereka biasanya menemukan elemen ini terpenuhi, hukum kasus yang sebenarnya menunjukkan sebaliknya.
- Ekspektasi Keuntungan yang Wajar: Elemen ini berfokus pada apakah pembeli tipikal—bukan pengguna teknis, trader spekulatif, atau pengguna spesifik mana pun—dapat diyakinkan untuk percaya bahwa token tersebut dapat meningkat nilainya. Analisis ini bersifat objektif.
- Upaya Manajerial: Di sinilah kasus cryptocurrency dimenangkan atau kalah. Pengadilan bertanya apakah pembeli bergantung pada upaya kewirausahaan, teknis, atau manajerial dari tim inti agar token berhasil seperti yang dipasarkan.
Realitas Ekonomi dan Analisis Token
Penting untuk dicatat bahwa elemen ini tidak memerlukan sentralisasi total atau permanen. Penyelidikan terkait dengan saat transaksi: jika pembeli bergantung pada upaya manajerial atau teknis penerbit pada saat itu, elemen ini biasanya terpenuhi. Ekosistem dapat—dan sering kali—berkembang.
Karena token tidak cocok dengan pola fakta asli Howey, pengadilan mengevaluasi realitas ekonomi dari setiap transaksi daripada mekanisme teknis blockchain. Pengadilan telah berulang kali menekankan bahwa fokusnya adalah pada substansi transaksi, bukan bentuknya. Ini berarti bahwa hanya menyebut token sebagai token utilitas—atau menyematkan fitur seperti staking, tata kelola, atau fungsionalitas on-chain—tidak secara otomatis melindunginya dari menjadi bagian dari kontrak investasi.
Mahkamah Agung menekankan bahwa Howey mengevaluasi seluruh skema—penjualan, rencana distribusi, pemasaran, tokenomics, penguncian, dan perilaku penerbit.
Kesimpulan
Evolusi doktrinal yang paling penting dalam beberapa tahun terakhir adalah pengakuan—oleh beberapa pengadilan, dan baru-baru ini, SEC sendiri—bahwa token itu sendiri bukanlah sekuritas. Sebaliknya, kontrak investasi dapat muncul dari cara token ditawarkan atau dijual. Dalam kasus SEC v. Ripple Labs, pengadilan memutuskan bahwa token (XRP) itu sendiri bukanlah sekuritas.
Jika token itu sendiri bukan sekuritas, tetapi metode distribusi tertentu adalah, maka transaksi sekunder dapat diperlakukan berbeda dari penjualan primer. Ini berarti bahwa bursa mungkin tidak menawarkan sekuritas ketika ekosistem penerbit terdesentralisasi atau penerbit tidak lagi menjadi sumber nilai. Uji Howey tetap menjadi tulang punggung analisis token di AS.
Di Kelman PLLC, kami memiliki pengalaman luas dalam menavigasi nuansa praktis hukum sekuritas, dan uji Howey khususnya. Kami terus memantau perkembangan dalam regulasi cryptocurrency dan tersedia untuk memberi nasihat kepada klien yang menavigasi lanskap hukum yang terus berkembang ini. Untuk informasi lebih lanjut atau untuk menjadwalkan konsultasi, silakan hubungi kami di sini.
