Peringatan dari Zhou Xiaochuan
Mantan Gubernur Bank Rakyat Tiongkok, Zhou Xiaochuan, memperingatkan bahwa penerbit stablecoin mungkin melakukan ekspansi yang agresif tanpa memahami risiko sistemik yang terlibat, termasuk efek amplifikasi yang dapat melampaui cadangan yang dinyatakan. Dalam pidato yang disampaikan di Konferensi Tahunan Asosiasi Pasar Modal Internasional (ICMA) di Frankfurt dan kemudian disusun oleh Forum Keuangan Tiongkok 40 (CF40), Zhou menyatakan bahwa penerbit sering kali “kurang disiplin diri,” dan menambahkan bahwa stablecoin “menghasilkan efek pengganda uang melalui operasinya.”
Penerbitan Berlebihan dan Leverage Tinggi
Ia memperingatkan bahwa meskipun didukung oleh cadangan penuh, stablecoin dapat memperbesar risiko melalui pinjaman deposito, pembiayaan yang dijamin, dan perdagangan aset. “Tekanan penebusan yang potensial dapat berlipat ganda dari cadangan awal,” ujarnya. Zhou juga mengkritik standar penyimpanan cadangan yang tidak memadai, mengutip rencana awal Facebook untuk menyimpan aset Libra sebagai contoh desain yang cacat. Ia berargumen bahwa cadangan harus disimpan oleh bank sentral atau kustodian yang diakui di bawah pengawasan bank sentral.
Ordinansi Stablecoin Hong Kong dan Undang-Undang GENIUS AS menangani beberapa kekhawatiran ini, tetapi Zhou menekankan bahwa celah regulasi masih ada. Ia merekomendasikan pengumpulan data sirkulasi aktual untuk memperkirakan risiko penebusan, menyebut kerangka pengawasan saat ini “jauh dari cukup.” Ia merujuk pada model penerbitan catatan Hong Kong, di mana bank menyetor dolar AS dengan Otoritas Moneter untuk menerbitkan mata uang lokal, dan mencatat bahwa “cadangan M0 saja tidak dapat mempertahankan stabilitas di bawah tekanan penebusan dari M1 dan M2.”
Zhou mendesak regulator untuk mengembangkan alat yang lebih kuat guna melacak saluran amplifikasi dan mencegah penyalahgunaan stablecoin dalam aktivitas yang terlever atau spekulatif.
Risiko Paradox Run Stablecoin
Kejatuhan TerraUSD pada Mei 2022 menggambarkan mekanisme yang diungkapkan Zhou: setelah peg terlepas, arbitrase mint–burn dengan LUNA mempercepat inflasi pasokan dan menguras likuiditas pasar, yang memicu sebuah run. Peneliti dari Federal Reserve New York mencatat bahwa antara 1 Mei dan 16 Mei 2022, kapitalisasi pasar stablecoin jatuh sebesar $25,63 miliar—sebuah bukti saluran amplifikasi yang melampaui cadangan selama masa stres.
Analisis terbaru yang diterbitkan oleh Investopedia menggambarkan gambaran yang berbeda, mengalihkan perhatian dari mekanisme penerbitan ke kerentanan yang dipicu oleh krisis dalam desain stablecoin. Para peneliti mengidentifikasi “paradoks risiko run,” di mana mekanisme arbitrase yang mendukung peg stablecoin dalam kondisi normal dapat mempercepat kejatuhan selama stres pasar.
Mereka menemukan bahwa meskipun ada arbitrase terdesentralisasi, kerapuhan sistemik tetap tinggi—perkiraan risiko tahunan untuk stablecoin berkisar antara 3,3% hingga 3,9%, lebih tinggi daripada deposito yang diasuransikan FDIC. Selama satu dekade, studi ini menunjukkan ada sekitar satu dalam tiga kemungkinan terjadinya krisis besar stablecoin.
Perspektif ini berargumen bahwa alat stabilitas seperti arbitrase pasar mungkin sendiri menjadi sumber tekanan sistemik, menyoroti potensi cacat desain dalam bagaimana model stablecoin menangani peristiwa ekstrem, bukan hanya kontrol penerbitan atau kebijakan cadangan.
