Ang $11 Bilyong HPC Deal ng Applied Digital
Ang $11 bilyong HPC deal ng Applied Digital ay naglalagay sa kumpanya sa parehong liga ng Core Scientific at TeraWulf. Ngunit, natutulog ba ang merkado dito? Ayon kay Cindy Feng ng Bitcoinminingstock.io, ang mga stock ng Bitcoin mining na may exposure sa AI at HPC ay ilan sa mga pinakamalaking panalo sa taong ito. Kabilang sa mga pinaka-tinatalakay na pangalan sa X ang IREN, Cipher, at Hut 8.
Ang Pagsusuri sa Applied Digital
Ang TeraWulf ay nakakuha rin ng atensyon matapos ipahayag ang isang multibillion-dollar hosting deal kasama ang Fluidstack, na sinusuportahan ng Google. Subalit, isang kumpanya ang hindi nakakuha ng maraming talakayan sa X. Ang kumpanyang ito, ang Applied Digital (Nasdaq: APLD), ay kasalukuyang nasa #7 ayon sa market cap sa aming website.
Noong nakaraang linggo, inihayag ng Applied Digital na ang CoreWeave ay nag-ehersisyo ng karagdagang mga opsyon sa lease, na naglalayong makalikha ng kabuuang $11 bilyon sa kita (400 MW critical IT load) sa buong termino ng lease. Ito ay ginagawang isa sa pinakamalaking kilalang kasunduan sa kita sa mga pampublikong nakalistang kumpanya ng Bitcoin mining, kasabay ng mga kontrata ng HPC na nakuha ng Core Scientific at TeraWulf.
Pagbabago sa Modelo ng Negosyo
Nang una kong itinaas ang Applied Digital noong Setyembre, napansin ko na ang kumpanya ay nasa negosasyon upang pumirma ng 400 MW hyperscale deal, at 90% ng deal ay na-negosasyon na. Para sa mga mamumuhunan na kumilos nang maaga, ang stock ay tumaas ng higit sa 300% mula sa unang pagbanggit na iyon. Ito ay hindi isang tagumpay na pag-ikot. Sa halip, ito ay isang paanyaya upang muling suriin kung ano ang kasalukuyang nakapaloob at kung ano ang maaaring hindi pa napapansin.
Ang Applied Digital, na nakabase sa Dallas, Texas, ay nakaranas ng isang pangunahing pagbabago sa kanyang modelo ng negosyo. Dati itong kasangkot sa self-mining, ngunit hindi na ito nagpapatakbo ng anumang proprietary mining at lumipat na sa isang ganap na nakatuon sa hosting na negosyo, na nagsisilbi sa parehong blockchain at high-performance computing (HPC) na mga kliyente.
Financial Performance at Future Projections
Ang kasalukuyang operasyon ng kumpanya ay pangunahing nakabase sa North Dakota, na may sumusunod na footprint ng data center: Para sa fiscal year na nagtatapos sa Mayo 31, 2025, iniulat ng Applied Digital ang $51.84 milyon sa kabuuang kita, na binubuo ng $63.92 milyon mula sa mga serbisyo ng blockchain hosting at offset ng $12.08 milyon na pagkalugi mula sa mga discontinued na operasyon ng Cloud Services. Ang HPC hosting business ay hindi pa nagsisimulang makalikha ng kita.
Gayunpaman, sa paglapit ng mga milestone sa konstruksyon at may mga pangmatagalang kasunduan sa lease, ang kumpanya ay nagpoposisyon para sa isang pagbabago. Dahil ang kontrata nito sa crypto mining hosting ay limitado sa isang solong customer na may humigit-kumulang 2.5 taon na natitira, inaasahang magiging pangunahing tagapaghatid ng kita ang HPC hosting sa mga susunod na taon.
CoreWeave at ang mga Lease Agreements
Ang CoreWeave, ang hyperscaler na gumawa ng balita noong 2024 sa pamamagitan ng mga makasaysayang kontrata nito sa Core Scientific, ay ngayon ay sentro sa pagbabago ng HPC hosting ng Applied Digital. Ang dalawang kumpanya ay pumirma ng tatlong pangmatagalang kasunduan sa lease na may kabuuang 400 MW ng critical infrastructure capacity. Ang mga lease na ito ay umaabot ng humigit-kumulang 15 taon at naka-istruktura bilang mga fixed payment agreements, na nagbibigay ng mga predictable revenue streams na hindi napapailalim sa volatility ng merkado o variable demand.
Ang paunang anunsyo ay dumating noong Hunyo 2, 2025, na naglalarawan ng 2 leases at isang kabuuang 250 MW HPC hosting. Isang 100 MW na gusali (ELN02) ay nakatakdang maging handa sa serbisyo sa Q4 2025, habang ang pangalawang 150 MW na gusali (ELN03) ay nasa ilalim ng konstruksyon at inaasahang magiging online sa kalagitnaan ng 2026. Ang dalawang leases na ito lamang ay kumakatawan sa humigit-kumulang $7 bilyon sa kabuuang kita.
Noong Agosto 29, 2025, inihayag ng Applied Digital na ang CoreWeave ay nag-ehersisyo ng opsyon nito para sa karagdagang 150 MW na gusali. Ang ikatlong gusaling ito (ELN04) ay inaasahang magiging online sa 2027, na nagdadala ng kabuuang pangako sa kita sa $11 bilyon.
Pagsusuri sa Kapital at Panganib
Interesante, ang lahat ng tatlong leases ay matatagpuan sa Polaris Forge 1, isang campus na may access sa higit sa 1GW ng potensyal na kapasidad ng kuryente. Ito ay nagpapahiwatig ng potensyal ng Applied Digital na lumawak nang higit pa sa paunang 400 MW sa ilalim ng kontrata, kung sakaling may mga karagdagang hyperscaler clients na sumali.
Ang pagsasagawa ng malakihang leases tulad nito ay nangangailangan ng makabuluhang paunang kapital. Noong Mayo 31, 2025, ang Applied Digital ay may $44.9 milyon sa unrestricted cash at mga katumbas. Bagaman hindi sapat upang pondohan ang Ellendale expansion nang buo, ang kumpanya ay naghangad ng isang halo ng mga mekanismo ng pagpopondo upang suportahan ang buildout.
Mahigit sa $874.7 milyon ang nakalap sa panahon ng fiscal year, tumaas ng 496% mula sa mga nakaraang taon. Ang mga pangunahing pag-ikot ng pagpopondo ay kinabibilangan ng isang $160 milyon na pribadong paglalagay na sinusuportahan ng NVIDIA at mga kaugnay na kumpanya, isang $450 milyon na convertible note, $375 milyon na financing kasama ang Sumitomo Mitsui Banking Corporation (“SMBC”), at isang multi-tranche na $900 milyon na investment commitment mula sa Macquarie Asset Management.
Ang mga ito ay sinamahan ng mga warrant grants sa CoreWeave at Macquarie, na higit pang nagdagdag ng kumplikado sa estruktura ng kapital. Ang iba pang karagdagang pagpopondo ay nagmula sa mga deposito ng customer, mga disposisyon ng asset, at kapital na nakalap sa pamamagitan ng mga ATM programs. Sama-sama, ang mga tool na ito ay nag-aalok ng runway para sa buildout ng Ellendale ngunit nagdagdag din ng kumplikado, na nagpakilala ng panganib ng dilution, maraming klase ng preferred equity, convertible debt, at mga pangmatagalang obligasyon sa lease.
Konklusyon
Dapat bantayan ng mga mamumuhunan ang mga gastos sa interes, mga trigger ng dilution, at mga warrant overhangs. Ang Applied Digital ay mabilis na nag-position bilang isang seryosong manlalaro sa espasyo ng HPC hosting. Ang 15-taong, $11 bilyong kontrata nito sa CoreWeave ay nag-aalok ng bihirang visibility sa isang merkado na puno ng LOIs at hype.
Ang mga unang kita mula sa HPC ay inaasahang darating sa loob ng ilang buwan, na ang natitira ay tataas hanggang 2027. Sa kanilang kamakailang earnings call, inihayag din ng pamunuan ang patuloy na negosasyon sa iba pang hyperscale clients, na nagmumungkahi na ang pipeline ay maaaring lumago lampas sa CoreWeave.
Sa $14.38 bawat bahagi, ang market cap ng kumpanya ay ~$3.76 bilyon. Batay sa FY25 revenue ($51.9 milyon), ang trailing P/S multiple ay mukhang inflated sa ~72.5x. Ngunit ang mga forward projections ay nag-aalok ng konteksto: sa buong buildout, ang 400 MW ng CoreWeave ay maaaring makalikha ng ~$733 milyon taun-taon, kasama ang $63 milyon mula sa crypto mining hosting.
Kung ipagpapalagay ang isang konserbatibong 50% EBITDA margin, ang Applied Digital ay maaaring makabuo ng ~$400 milyon EBITDA. Batay sa kasalukuyang enterprise value na $4.42 bilyon, ito ay isinasalin sa isang forward EV/EBITDA multiple na ~11.1x at isang EV/revenue multiple na ~5.7x. Hindi ito mura, ngunit isang mas nakabatay na valuation para sa isang negosyo na may nakapirming multi-year cash flow visibility.
Gayunpaman, ang modelong ito ay hindi para sa lahat. Ang Applied Digital ay hindi nagmimina ng Bitcoin mismo o humahawak ng Bitcoin, kaya hindi nito makukuha ang BTC upside tulad ng ginagawa ng mga vertically integrated miners. Sa halip, ang halaga nito ay nakasalalay sa recurring revenue, capacity execution, at long-term lease economics.
Para sa mga mamumuhunan na naghahanap ng exposure sa HPC buildout, na may mas mababang volatility at mas malinaw na cash flow, ang Applied Digital ay nag-aalok ng isang konkretong pagkakataon sa espasyong ito. Ngunit para sa mga naghahanap ng BTC leverage, maaaring makahanap ka ng mas magandang exposure sa ibang lugar.
