去中心化交易所的承诺
为全球交易者提供在几乎任何资产上开设杠杆头寸的能力，而无需通过持牌经纪人，这正是永久性去中心化交易所（DEX）平台的承诺。随着Hyperliquid和GMX等平台的巨大成功与影响力，人们不禁要问：这些公司在幕后是如何运作的？
LegalBison是一家全球性的精品法律和商业服务公司，持有企业服务提供商（CSP）许可证，专注于金融科技和数字资产项目的监管结构。联合创始人兼董事总经理Aaron Glauberman、Viktor Juskin和Sabir Alijev在Bitcoin.com News上分享了他们的专业见解。
监管挑战与市场结构
询问一个永久性DEX的创始人他们的公司注册在哪里，常常会得到一个耸肩的回答，或者是开曼群岛某个基金会的地址。这是一个商业模式的默认剧本，监管机构仍在追赶。到2026年，三个监管机构以三种完全不同的方式处理此事，而创始人所面对的监管机构几乎改变了业务运作的方方面面。
以Hyperliquid为例，自推出以来，它处理了大约一半的去中心化永久合约交易，交易量超过4万亿美元。
然而，去中心化平台仍然只占总永久合约市场的十分之一，其余的则集中在离岸中心化交易所，这正是美国监管机构现在试图吸引回国的流动性。
企业建立与监管互动
那么，像这样的企业究竟是如何建立的？一旦监管机构开始关注，会发生什么？一个永久性DEX可能涉及几个法律和技术上不同的层面：用户界面、底层协议和验证基础设施，以及在某些情况下，支持开发和治理的基金会、去中心化自治组织（DAO）或国库。
每一层可以处于不同的结构中，而基金会或国库层（如果存在）通常会停放在公司法较为宽松且没有专门的永久合约许可制度的地方：开曼群岛、英属维尔京群岛、塞舌尔，或者如今的阿联酋。Hyperliquid通过构建自己的区块链而不是租用他人的空间，进一步推动了这一点。
监管路径与合规挑战
一旦这种结构存在，创始人仍然需要选择如何与监管机构打交道，而每种选择在速度与长期安全之间各有权衡。2026年5月29日，美国商品期货交易委员会（CFTC）允许KalshiEX在受监管的美国交易所上市首个现金结算的比特币永久合约，并将永久合约归类为期货而非掉期。
每个新上市的产品现在都需要逐案审查，并证明其具备真实的风险控制和市场监测机制。这是一条合法的在岸路径，但它伴随着受监管衍生品市场所需的一切：每个账户的身份验证、杠杆上限、波动性控制等，而这些正是无许可DEX所旨在跳过的内容。
这也是一个有争议的问题。CME集团正在起诉CFTC，认为该机构在允许Kalshi和Coinbase上市加密永久合约时走得太远，这场斗争仍在联邦法院进行。
欧盟的监管框架
欧盟的加密规则MiCA排除了“以完全去中心化的方式交付且没有任何中介”的任何内容。然而，对于永久性DEX而言，这一豁免仅涵盖了部分情况。根据现有的欧盟证券和市场规则，永久合约仍然可以被归类为金融工具或衍生品，这一分类与平台的构建方式无关。
协议实际上向交易者提供的内容可能会触发独立于任何去中心化测试的义务。布鲁塞尔已于2026年8月31日之前开启了一项咨询，以更精确地确定去中心化标准，而永久合约正好处于这一审查之中，但衍生品的分类问题则独立于此。
资金利率与收入模型
资金利率是多头和空头之间的定期支付，以保持合约价格与现货价格的紧密联系；协议促进了这一转移，但并不保留资金。协议实际赚取的是交易费用，在每次开盘和收盘时收取，此外，在像Hyperliquid的HIP-3这样围绕无许可上市构建的平台上，还有第二条收入来源：创建新市场的费用。
到2026年6月30日，Hyperliquid的累计协议收入超过10亿美元，仅在第一季度就建立了约4920亿美元的交易量，足以使其在交易量上仅次于Coinbase。
大约97%到99%的Hyperliquid协议费用直接用于通过协议称之为“援助基金”的方式在公开市场上购买HYPE代币。
这一机制已经回购并销毁了超过4100万个代币，价值超过10亿美元。费用收入直接转化为公开的、链上计划下的代币供应减少，功能类似于任何人都可以验证的股票回购，而无需等待股东投票。
总结与展望
Hyperliquid并不是唯一证明这一模式有效的例子。GMX是一家规模较小的去中心化永久合约交易所，运行在Arbitrum和Avalanche上，仍然每年产生约3500万美元的费用，尽管其交易量仅为Hyperliquid的一小部分，其中27%的费用每周直接支付给代币持有者。
综合来看，这就是对创始人的实际吸引：一个具有公开、可验证收入的费用模型，在多个规模上得到验证，每当新市场开启时都会增长。今天构建一个永久性DEX意味着构建一个能够在任何定义下自我辩护的结构，而不是一年前看起来安全的定义。
