ข้อตกลง HPC มูลค่า 3 พันล้านดอลลาร์ของ Cipher Mining
Cipher Mining (CIFR) เพิ่งประกาศข้อตกลง hyperscale แรก โดยเปิดเผยว่า Fluidstack เป็นลูกค้า HPC ของบริษัท ซึ่งเป็นพันธมิตรที่ได้รับการสนับสนุนจาก Google เช่นเดียวกับที่ TeraWulf ลงนามในต้นปีนี้ นี่เป็นสัญญาการให้บริการ HPC ที่สำคัญครั้งที่สี่ในหมู่ผู้ขุดสาธารณะ ซึ่งยืนยันการเปลี่ยนแปลงของภาคส่วนไปสู่ HPC เพื่อเสริมการขุด Bitcoin โดยทั่วไปแล้ว การประกาศเช่นนี้จะกระตุ้นให้เกิดการเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง แต่ในครั้งนี้ หุ้นของ Cipher ขึ้นเล็กน้อยในตอนแรก แต่ก็ลดลงอย่างรวดเร็วหลังจากเปิดเผยการระดมทุนส่วนตัวขนาดใหญ่
การระดมทุนและความต้องการจากสถาบัน
ภายใน 24 ชั่วโมง การเสนอขายโน้ตแปลงสภาพส่วนตัวมูลค่า 800 ล้านดอลลาร์ ได้ขยายเป็น 1.1 พันล้านดอลลาร์ เนื่องจากความต้องการจากสถาบันที่ล้นหลาม บนโซเชียลมีเดีย นักลงทุนตำหนิการแปลงสภาพที่ทำให้โมเมนตัมลดลง การรับรู้เช่นนี้สามารถเข้าใจได้ แต่ก็ยังเป็นการเตือนใจว่า ต้องใช้ค่าใช้จ่ายล่วงหน้าที่สูงเพื่อทำให้กำไรจาก HPC/AI เป็นจริง
กลไกของข้อตกลงการระดมทุน
ตอนนี้เรามาแยกแยะกลไกของข้อตกลงการระดมทุนนี้กัน เพราะเราจะพบว่าเหตุใดสถาบันจึงเร่งรีบเข้ามาและผู้ถือหุ้นตอบสนองอย่างระมัดระวัง สถานที่ Barber Lake และท่อส่ง 2.4 GW ที่กว้างขวางของ Cipher เป็นกระดูกสันหลังของกลยุทธ์ HPC ของบริษัท การให้บริการ hyperscalers ต้องใช้การใช้จ่ายล่วงหน้าขนาดใหญ่ในด้านที่ดิน การเชื่อมต่อพลังงาน และการสร้างศูนย์ข้อมูล สัญญา Fluidstack ยืนยันความต้องการ แต่เงินทุนเป็นอุปสรรค นั่นคือจุดที่การแปลงสภาพเข้ามา
การระดมทุน 1.1 พันล้านดอลลาร์ ไม่ใช่ความคิดรองจากเรื่อง HPC แต่มันเป็นขั้นตอนที่จำเป็น โดยการจัดหาทุนระยะยาวที่ไม่มีดอกเบี้ย Cipher ได้ซื้อเวลาและทรัพยากรในการดำเนินการ อย่างไรก็ตาม ในการทำเช่นนี้ การบริหารจัดการได้เปลี่ยนความเสี่ยงจากการดำเนินงานไปสู่โครงสร้างทุน Cipher ตั้งราคาโน้ตแปลงสภาพอาวุโส 0.00% ที่ครบกำหนดในวันที่ 1 ตุลาคม 2031 ซึ่งมีกำหนดจะชำระในวันที่ 30 กันยายน 2025
การเปรียบเทียบกับผู้ขุดคู่แข่ง
เมื่อเปรียบเทียบกับผู้ขุดคู่แข่ง ข้อตกลงนี้ (การจัดหาเงินทุน 6 ปีที่อัตราดอกเบี้ย 0%) ดูเหมือนจะถูก บางรายจ่ายอัตราดอกเบี้ย 10% ขึ้นไปสำหรับหนี้สินหรือพึ่งพาการออกหุ้นต่อเนื่อง นอกจากนี้ Cipher ตั้งใจที่จะใช้เงิน 70 ล้านดอลลาร์ เพื่อเป็นทุนในการเข้าร่วมธุรกรรม capped call ซึ่งช่วยลดการเจือจางหากหุ้นเพิ่มขึ้น กล่าวอีกนัยหนึ่ง ผู้ถือหุ้นจะได้รับการปกป้องจากการเจือจางสูงสุดถึง 23.32 ดอลลาร์ ต่อหุ้น (เกือบ 2 เท่าของราคาขายที่รายงานเมื่อวันที่ 25 กันยายน 2025)
กลยุทธ์การเก็งกำไรแปลงสภาพ
สำหรับกองทุนเฮดจ์ ความน่าสนใจเกินกว่าการเปิดเผยระยะยาวแบบง่ายๆ หลายรายดำเนินกลยุทธ์การเก็งกำไรแปลงสภาพ โดยซื้อโน้ตและขายหุ้นในสัดส่วนที่สัมพันธ์กับอัตราการแปลง
เพื่อแสดงให้เห็น สมมติว่านักลงทุนซื้อโน้ตมูลค่า 1,000 ดอลลาร์ (62.3733 หุ้นหากแปลง) หุ้นของ Cipher อยู่ที่ 11.66 ดอลลาร์; การแปลงอยู่ที่ 16.03 ดอลลาร์ ด้วยการตั้งค่าคงที่ ผลลัพธ์จะดูเหมือนว่า: แล้วมันหมายความว่าอย่างไร? แม้ว่าคณิตศาสตร์แบบคงที่จะดูไม่น่าสนใจสำหรับนักเก็งกำไรในราคาที่สูงขึ้น การป้องกันความเสี่ยงแบบพลศาสตร์คือสิ่งที่ทำให้กลยุทธ์ทำกำไรได้ในทุกผลลัพธ์
ผลกระทบต่อผู้ถือหุ้นทั่วไป
นี่คือเหตุผลที่ข้อตกลงนี้ขยายตัวภายในไม่กี่ชั่วโมง สำหรับผู้ถือหุ้นทั่วไป ผลกระทบเป็นเรื่องที่ตรงไปตรงมาและมีความยืดหยุ่นน้อยกว่ามากเมื่อเปรียบเทียบกับสถาบัน Cipher ปัจจุบันมีหุ้นที่ออกอยู่ประมาณ 393 ล้านหุ้น หากโน้ตทั้งหมดแปลงสภาพ จะมีการออกหุ้นใหม่ประมาณ 81.1 ล้านหุ้น ทำให้จำนวนรวมเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 474.1 ล้านหุ้น ซึ่งเป็นการเจือจางประมาณ 17%
ความไม่สมดุลที่นี่: สถาบันสามารถปรับความเสี่ยงของตนได้อย่างละเอียดและล็อคผลตอบแทนผ่านการป้องกันความเสี่ยง แต่ผู้ถือหุ้นไม่สามารถทำได้ นักลงทุนในหุ้นมีผลลัพธ์แบบไบนารี: หรือ Cipher ดำเนินการและหุ้นเพิ่มขึ้นเพียงพอที่จะชดเชยการเจือจาง 9-17% หรือไม่ก็ไม่ และพวกเขาจะเหลือหุ้นที่อ่อนแอกว่าพร้อมกับหนี้ 1.3 พันล้านดอลลาร์ ที่แขวนอยู่เหนือบริษัท
สรุป
สัญญา Fluidstack ของ Cipher ยืนยันการเปลี่ยนแปลงกลยุทธ์ของบริษัทไปสู่การให้บริการ HPC และ AI เช่นเดียวกับ Core Scientific, Applied Digital และ TeraWulf บริษัทกำลังใช้พลังงานและโครงสร้างพื้นฐานเพื่อดึงดูดลูกค้า hyperscale โดยมุ่งหวังที่จะสร้างรายได้ที่มีความแน่นอนมากกว่าการขุด Bitcoin แบบบริสุทธิ์ อย่างไรก็ตาม การตอบสนองของหุ้นที่เงียบสงบแสดงให้เห็นว่าการระดมทุนสามารถบดบังแม้แต่ข่าวดีที่สดใสที่สุด
โน้ตแปลงสภาพมูลค่า 1.3 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งถูกจัดโครงสร้างอย่างชาญฉลาดโดยไม่มีการระบายเงินสดในทันทีและการป้องกัน capped call ยังคงเป็นการเรียกร้องในอนาคตที่สำคัญต่อทุน ผู้ถือหุ้นต้องเผชิญกับการเจือจาง 9-17% หาก Cipher ดำเนินการ แต่การเจือจางนั้นจะเกิดขึ้นก็ต่อเมื่อราคาหุ้นสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ความตึงเครียดนี้อธิบายถึงความแตกต่าง: ข้อตกลง HPC เป็นชัยชนะทางยุทธศาสตร์ที่ชัดเจน แต่การระดมทุนได้เปลี่ยนโฟกัสของนักลงทุนไปที่ความเสี่ยง
Cipher กำลังนำเงินทุนไปสร้าง Barber Lake และเปิดใช้งานท่อส่ง 2.4 GW ซึ่งเป็นขั้นตอนที่จำเป็นหากต้องการสร้างรายได้จากความต้องการ HPC ในระดับใหญ่ หากการดำเนินการเป็นไปตามกำหนดเวลาและ Barber Lake ขนาด 168 MW เปิดใช้งานภายในเดือนกันยายน 2026 ตามแผน รายได้ที่เกิดขึ้นอาจมากกว่าการเจือจาง สำหรับตอนนี้ โน้ตแปลงสภาพให้สถาบันมีจุดเข้าที่มีความเสี่ยงต่ำและคล้ายกับตัวเลือก ในขณะที่ผู้ถือหุ้นต้องแบกรับความเสี่ยงในการดำเนินการ เรื่องราว HPC ยังคงน่าสนใจ แต่จนกว่ารายได้ที่จับต้องได้จะเกิดขึ้น ตลาดจะมอง Cipher น้อยลงจากข้อตกลง Fluidstack และมากขึ้นจากการระดมทุน 1.3 พันล้านดอลลาร์ ที่ใช้ในการสนับสนุนมัน
